摩根士丹利邢自强2026年1月15日最新会议纪要

type

status

date

slug

summary

📌 核心观点速览

主题	核心判断	关键数据
中国科创	星辰大海，信心回归	五年规划目标逐一实现
AI竞争	中美各有千秋，中国以1/10投资追平	4000-5000亿人民币/年
人形机器人	中国占全球100强的60%	未来供应全球30%
生物制药	中国医药界的DeepSeek时刻	2040年FDA新药1/3来自中国
出口份额	轻舟已过万重山	当前14%→五年后17%+
房地产	建议"贴按揭"政策	目前第五年，需七年稳态
社保改革	农民社保补贴应提升	200元/月→1000元/月(2030)

一、股市开门红的三大成因

1.1 科创信心回归

对中国科技创新"星辰大海"的信心恢复

历次五年规划目标均实现甚至超预期

1.2 流动性支撑

美元走软，全球资金对人民币资产有利

"存款搬家"现象：从定存债券转向权益资产

1.3 政策预期

社会保障体系改革

房地产止跌回稳政策建议

二、中国科创三大优势

优势	具体表现
产业链集群	长三角/珠三角方圆几十公里内数千供应商，墨西哥/印度/东南亚无法复制
理工科人才红利	每年毕业500万理工科生，超欧美总和；AI人才占全球半壁江山
超大市场规模	企业可在内部市场迭代后再出海

三、AI人工智能：中美竞争格局

3.1 中国优势

投资效率：以美国1/10投资（4000-5000亿人民币）取得伯仲之间的成果

基础设施：算力中心供电/冷却超前布局，成本极低

人才：算法改进、独辟蹊径

数据：制造业、智能驾驶、用户端海量数据

3.2 发展路径差异

美国	中国
军备竞赛，天文数字投入	轻量化模型，快速商业应用
追求AGI通用人工智能	足够好用进入万千企业

3.3 GPU国产化预测

2027-2028年：GPU国产化率达50%

四、前沿科技板块

4.1 人形机器人

全球100强中国占60%

汽车产业链带来零部件成本优势

美国单台售价5-10万美元难以普及

预计未来全球**30%**供应来自中国

4.2 生物制药

中国医药界的"DeepSeek时刻"

工程师红利+基础设施优势

2040年预测：FDA批准新药中1/3以上来自中国

4.3 十五五规划新方向

脑机结合

核聚变

量子科技

生物制造

6G网络

五、传统行业底牌

5.1 关键矿产掌控力

领域	中国地位
稀土	垄断全球提纯加工
白银	垄断全球提纯加工
石墨	垄断全球提纯加工
锂电	垄断全球提纯加工

美国及盟友替代需5-8年

5.2 出口份额预测

当前：全球出口的1/7（约14%）

五年后：1/6以上（17%+）

💬 "两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山"

六、风险与挑战

6.1 AI短期冲击

未来2-3年更多是替代人工而非加持

需防范对就业、社会心理的冲击

加强年轻人教育培训和社会安全网

6.2 日本教训警示

90年代房地产下行后企业出海成功

但无法挽回国内经济"失落的20年"

启示：光靠先进制造业亮点难以抵消传统行业调整

七、政策建议

7.1 房地产止跌回稳

措施	说明
收库存	消化大中城市约2年销售量的库存
保主体	保护建筑商、供货商
贴按揭	压低按揭成本，缩小与租金回报率差距

国际经验：房地产周期通常需7年进入稳态，中国目前第5年

香港经验：按揭利率低于租金回报率后房价止跌回稳

7.2 社会保障体系改革

现状	建议目标
农民/农民工社保补贴约200元/月	2030年提升至1000元/月

社保做得好的省份，居民消费率更高

有助于降低储蓄率、提振消费

💬 金句摘录

"中国的AI企业仅仅以美国十分之一左右的投资金额，取得了伯仲之间的效率。"— 邢自强

"两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山。我们估计中国出口在未来几年依然是提升经济的重要支柱板块之一。"— 邢自强

"打铁还要自身硬，还有赖于中国如何通过改革和自己打破当前遇到的低物价循环。"— 邢自强

"与其陷入口水战谁是谁非，不如把自己的事做好，有则改之、无则加勉。"— 邢自强

原始文本

【开场致辞】

对新年的期许和何院长的一些想法，我跟何院长的一些开场的想法不谋而合。我想今天到了这个场合，代表的还是作为中国改革开放这么多年的见证者的一家外资企业，用它综合的研究能力，对观察中国经济继续在全球开疆拓土、对大家的生产率的进步、绿色转型，以及社会公平取得贡献的一个视角。

我自己本人只是把后面各位大厨做的菜搬出来的一位研究员。我并没有任何个人的社交媒体的账号，但是我也是非常感谢主办方对我们整个研究部门的研究成果的认可。那一切的研究呢，其实都是团队协作的结果。

【股票市场开门红的三个层面】

对于今年股票市场取得的开门红，我们的团队的理解，这彰显了三个层面的成因、背后的趋势，以及未来是否能持续呢，我们可以做一定的探讨。

但我想今天白天在同样的金麒麟论坛上，大家也听了包括刘世锦啊、李稻葵等诸多教授学者的一些想法——对于社会保障体系的改革，对于房地产止跌回稳要实现的贴息政策的建议。如果这些逐渐的落实到位，我相信能使得短期的一些流动性趋势的水流或者科创流，成为长期的慢流、制度流。

【中国科技创新的星辰大海】

所以首当其冲，我想影响最近大半年股票市场信心回升的重要因素，是对中国科技创新的星辰大海，大家的信心回来了。

那回顾每一次五年规划，大家觉得当时比较前沿、超前的一些想法，渐进的得到了落实。特别是从十二五、十三五、十四五以来，中国对于在下一阶段的新兴制造业，包含了汽车绿色转型做出的很多部署，今天一一都实现，甚至超过了当时的预期。

而在一个半月前刚刚推出的十五五规划的建议稿，依然坚持了科技回归，还是把解决卡脖子行业的一些科技创新作为重中之重。这里面除了刚才已经讲到的建议稿还继续坚持绿色转型、人形机器人、高端制造，还加入了一些前沿的，比如说脑机结合、核聚变、量子科技、生物制造，以及6G网络。

我相信大家在见识过过去几个五年规划取得的长足进步之后，对这些科技板块也会充满信心，认为他们会从实验室中走出来，进入量产规模化的商业应用的场景。

【中国科创的三大优势】

背后还是反映了中国经济这么多年取得星辰大海的科创背后的三大优势，分别是：

第一，产业链的集群优势。 在短短方圆几十公里的长三角或者珠三角，找到几千家供货商、无数的工程师提供解决方案。我们的竞争对手们——墨西哥、印度、东南亚——往往只是同时其中一个环节的加工和设计，缺乏这种规模集群的能力。

第二，理工科的人才红利。 中国现在每年毕业的理工科的毕业生接近五百万，超过了欧洲和美国的总和。

第三，超大的市场规模。 造成的企业可以在内部市场先进行迭代更新，再走出去。

这三大优势，我们也有很多研究别的国家地缘政治经济的专家，内部的团队发现，中国的竞争对手们——经常被誉为"下一个中国"的墨西哥、印度、东南亚——没有一个国家可以复制相关的优势。

【AI人工智能：中美各有千秋】

就以目前如火如荼的AI人工智能革命为例，因为这是下一阶段的科技革命的标杆。中国也占了全球AI人才的半壁江山，这也使得尽管美国在AI的革命初期——2022年、2023年——一度占据了半个身位的领先，但是最近大家也注意到，中国在各个层面在不断的赶上。

更难能可贵的是，中国的AI企业仅仅以美国十分之一左右的投资金额，取得了伯仲之间的效率。我们看这些大厂加起来，今年大致上投资四千到五千亿人民币用于算力和AI。当然这个过程中，由于中国部分受限于GPU算力的短板，可能在大规模购买最新最强的这些GPU方面，投资金额比美国要少。

但是中国的强项是什么？那就是在AI领域我们具备基础设施、人才储备和数据的优势：

基础设施：AI算力中心需要供电、需要冷却、需要相关的基础设施，中国这方面是超前布局，极其便宜。

人才：刚才提到的半壁江山，它造就的就是算法的改进、独辟蹊径、提升效率。

数据：需要海量的数据，不管是来自制造业的工厂端，还是来自于具体的智能驾驶测试端，和老百姓对新生态的APP的用户端，来实现对模型的训练。

中国利用这三方面的优势反补了算力的不足。这就使得为什么仅仅用了美国十分之一左右的投资金额，取得的各种模型你追我赶。包括今天大家也注意到，今天的一家大厂又发布了千问的更新版，有点向着人工智能助手方向迈进。

这就显示中美AI发展现在各有千秋。美国是进入了军备竞赛，试图比拼天文数字的投入来实现所谓的AGI通用人工智能，尽管大家对通用人工智能长什么样、未来实现什么还莫衷一是。中国这时候更坚守的是通过足够好用的轻量化的模型进入万千企业，迅速的实现商业应用场景。我想这条路是比较符合中国经济实际的，也是反映了哪怕面临算力的短板，中国依然能够取得一定的弯道超车的重要原因。

更何况随着AI模型上下游的场景应用发展，我们相信算力的短板逐渐的会被突破。我的同事们测算，到了2027年、2028年，中国基本上在GPU层面可以实现50%的国产化率，再上一个台阶。

【人形机器人与生物制药】

当然AI只是中国科技创新星辰大海的一个缩影。讲到AI的具体应用，离不开机器人，特别是人形机器人。这块呢，我们的全球同事们按图索骥，摸索出了全球人形机器人100强，中国占了六成，60%。

特别是由于汽车产业链中国的崛起，在人形机器人需要的各种手臂以及各种运用的轴承、液压等等相关的零器件上，中国具备巨大的成本优势。如果美国只是单靠自己，它的每台人形机器人动辄5到10万美元的售价，是很难进入具体的应用的。相反，中国的产业链能使得人形机器人迅速的进入普及的应用场景，将来可能全球30%的人形机器人的供应来自于中国。

在人形机器人之外，大家也注意到智能驾驶中国的普及率比较高，部分的原因是我们新能源汽车的渗透率全球第一。

以及还有最新崛起的一个很有意思的行业，那就是生物制药。传统上大家比较信赖美国为代表的美欧的大厂搞的创新药、治癌药。但是从前年开始，我们的同事们也做出了一个论断：其实中国的生物制药行业也迎来了一个爆发，不管是从工程师红利储备的在医疗人才研发上面的一些人才优势，还是对它的基础设施——比如说进行医药、靶向药的研究需要大量的测试、需要大量的动物生物实验——中国在这方面都具备了极其强大的供给和基础设施的能力。

我们测算到了2040年，基本上美国FDA批准的新的创新药里面，三分之一以上来自于中国。这也是中国医药界的DeepSeek时刻。

【传统行业的底牌与出口优势】

这些激动人心的好消息不仅仅是聚焦在前沿板块——生物制药、AI、GPU——还在一些传统板块。比如说跟2017、2018年第一次贸易战比起来，这一轮中国在跟美国的博弈中不落下风，非常有底牌。

这底气的根源就在于哪怕是传统行业，经过了八年之后，中国的产业链竞争力、掌控力反而又上了一个台阶。比如说我们知道稀土、白银、石墨、锂电这些传统行业，中国已经垄断了全球的提纯加工和最终制造的工艺。我们测算美国和它的盟友如果想替代中国寻找相关的产业链，可能五到八年以内很难少成气候。也就是说中国这个底牌在未来一段时间还会发挥巨大的博弈作用。

那这也就意味着哪怕现在全世界有很多针对中国的出口太强了，要不要设置一些人为的障碍——比如说贸易壁垒，比如说别的国家也东施效颦补贴他们本土的企业和产业——我想哪怕有这些噪音，中国在全球出口市场的份额依然有望上升。

这是经过我们各个行业通力测算之后：今天中国在全球出口占据了七分之一的份额，五年之后大概还会占到接近六分之一的份额，甚至更高的份额，高达17%以上。这部分的根源就是刚才提到的三大优势，以及在新兴前沿的行业取得星辰大海的创新，很难被单一的经济体所撼动。

所以"两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山"，我们估计中国出口在未来几年依然是提升经济的重要支柱板块之一。

【风险与挑战：打破低物价循环】

当然讲完了这些光明论的一面，我想今天白天大家听到的一些专家学者也非常有隐忧的提出了一些政策建议。

我想今年以来的开门红反映了对中国科创能力的认知，反映了这个背后对美元走软、全球对美元资产趋味的情况下对人民币和中国资产的一些有利的因素，也反映了最近也出现了一些所谓的"存款搬家"——也就是说居民存款也好、大的机构投资者的配置也罢，从三四年前进项的配置于定期存款、债券，慢慢的开始布局到一些更加活跃多元化的资产布局上，包含了权益资产。

但是这三个因素——科创亮点、流动性支撑、弱美元带来的外围环境——是否能持续？我想打铁还要自身硬，还有赖于中国如何通过改革和自己打破当前遇到的低物价循环、内需房地产和消费依然调整的局面。光靠刚才讲到的一些科创亮点，可能还不足以完全打破。

比如说AI人工智能，最终它是可以提高生产率的，但我们判断在未来两三年短期内，它更多起到的是一个替代人工的作用。至于它对别的人工的加持——使得在座的每一位更加具有生产效率，一个人干五个人的活，工资甚至上涨的更快——这要更往后。所以在短线来讲，AI反而有可能对全世界的人类的就业、社会心理、人伦产生冲击，不得不防。在这个过程中，就要做好对年轻人的教育培训，甚至整个社会安全保障网的编制，来防范AI对就业岗位的冲击。

如果再看先进制造业，光靠先进制造业的亮点也很难完全去抵消传统行业的调整。比如说日本90年代的经验和教训还历历在目——当时它在房地产下行陷入通缩之后，也试图通过日本企业的出海从日本冠军成为全球冠军，也在部分的高端制造业如汽车取得了长足进步。但是日本的企业出海没有办法去挽回国内经济在房地产调整之下长期停滞、失落的20年。

【政策建议：消费与房地产】

有了这些经验和教训，我想当前要做的依然是打破低物价循环，特别是如何针对消费不足问题做出两项巨大的改革和调整。我想消费肯定不只是依赖所谓的"国补"，短期内会有作用，但中长线来讲要靠：

第一，社会保障体系的夯实和完善，解决大家的后顾之忧，让大家更敢花钱，释放消费潜力。

第二，让房地产市场止跌回稳。 大家从国际经验可以看到，中国还没有完全稳住。国际上一般大起大落、房地产经历过这种周期的经济体，通常需要七年才能进入最后的稳态，我们现在是第五年。更何况我们在大中城市还有一些库存需要消化，占到了接近两年左右的销售量的库存问题。

所以任由房地产自身根据国际规律和中国自身的库存进行消化，也许还有一段时间的深度调整。在这个过程中，对社会信心、对上游的建筑商供货商、对下游的地方政府和购房人，继续会产生风险的蔓延。

在这个过程中，我们就提出了可以参考国际经验和中国的国情，比如说收库存、比如说保主体、再比如说贴按揭。特别是贴按揭这一块，可以有效的使得当前中国居民面临的按揭成本被压低，使得缩小购房成本跟租金回报率之间的差距。不管是国际经验还是中国香港过去一年半房价止跌回稳的先行指标都显示了：一旦让按揭利率显著的低于租金回报率，有望改善老百姓的购房预期，使得整个房地产市场进入正循环。

所以贴按揭是我们对2026年房地产政策的一项建议和期许。

【社会保障与储蓄率】

当然长线来讲还是要看社会保障。我们的储蓄率高，很多海外的人士会诘难中国的储蓄太高，硬币的另外一面就是只好靠出口、靠投资，但是消费不足。

我想与其陷入这些口水战谁是谁非，不如把自己的事做好，有则改之、无则加勉。特别是中国这些储蓄率高背后的根源之一，确实涉及到我们的社会保障体系有待进一步的夯实和完善。但凡是我们社保做得好的省份和直辖市，它的居民消费率就高，这是一个很好的实证经验。

如果说在未来五年，我们让现在在整个社会保障领域相对比较匮乏、不够夯实的农民和农民工享受到的社保补贴明显的提升——比如说从当前每个月社保补贴200多块钱，提升到2030年十五五规划末期的1000块钱——那根据农业和农村的消费水平、物价水准，就基本上是建立了一定的安全屏障，让他们减少后顾之忧，长治久安的提升中国的居民消费率。

【总结与期许】

所以我想，打破中国的低物价循环、改变所谓的内卷，也在国际社会上一举打破地缘政治对中国出口太强、内需偏弱的这些所谓的反弹噪音，最好的手段就是把自己的事做好：落实十五五中间提出的让房地产止跌回稳，以及对社会保障体系进行完善和夯实。

这是我们对来年的期许，也是让当前出现的流动性和个别科创亮点支撑的流势能够长期坚持下去的主要原因。

谢谢大家！

转录来源：https://www.youtube.com/watch?v=sMFq0NpAasI

转录时间：2026-01-16

视频时长：约15分38秒